来源：信达证券

　　核心结论：本周市场继续震荡，成交缩量。海外流动性扰动持续对风险偏好产生影响，日本央行释放出可能再次加息的信号，引发市场担忧套息交易逆转风险上升。美元指数11 月以来在100 附近震荡，市场对美联储12 月降息预期的博弈陷入拉锯战。本轮缩量震荡时间偏长，主要原因或在于，当前市场资金面中，稳定的买入力量更多在于中长期资金和产业资本，局部板块快速轮动的行情较难驱动居民资金大幅流入。另外也有年底存量机构行为趋于稳健以及预期扰动下部分止盈资金离场的影响。但我们认为当前时点可以保持乐观。一方面，牛市中低成交量不是利空信号，事后来看，成交量低点大多情况下是牛市中较好的买入时点。另一方面，历史上跨年行情启动之前，市场大多会先有一定的调整，本质上是交易性资金为博弈跨年行情腾挪安全边际。2025 年12 月或成为布局跨年行情的窗口期。

　　（1）牛市中低成交量不是利空信号，事后来看，成交量低点大多情况下是牛市中较好的买入时点。本轮缩量震荡时间偏长，主要原因或在于当前市场资金面中，稳定的买入力量更多在于中长期资金和产业资本，局部板块快速轮动的行情较难驱动居民资金大幅流入。

　　年底存量机构行为趋于稳健以及预期扰动下部分止盈资金离场，也拉长了震荡的时间。2005-2007 年和2019-2021 年，牛市中的调整或震荡期，成交量往往会快速萎缩。事后来看，成交量低点通常也是市场阶段性低点。

　　（2）岁末年初需要重视的日历效应是跨年行情，但跨年行情启动时间存在不确定性。从历史经验来看，如果指数处在低位，则跨年行情启动的时间较早，幅度较大，有正收益的概率较高。但如果指数处在高位，则跨年行情启动的时间往往较晚，幅度和收益不确定性也更大。跨年行情本身以交易性资金博弈经济和政策预期为主，历史上跨年行情启动之前，市场大多会先有一定的调整。2015 年之前，跨年行情启动前的调整波动较大，通常在10%以上。2015 年之后，跨年行情启动前的调整幅度通常在5%-10%之间。

　　（3）2026 年大概率还会有跨年行情，2025 年12 月或成为布局跨年行情的窗口期。宏观层面预期偏弱，为博弈更大力度稳增长政策出台提供了空间。但考虑到当前A 股估值不低，跨年行情启动的时间可能不会太早。低利率环境驱动居民资金增配股市的逻辑还在，但短期影响增量资金的因素在于股市“赚钱效应”扩散程度不强和年底预期扰动带来市场风险偏好下降，以上因素缓解或需要看到经济数据（盈利）企稳和海内外流动性边际转向宽松，我们认为更可能在明年初出现经济数据或资金层面的积极变化。

　　风险因素：房地产超预期下行，美股剧烈波动，历史规律可能会失效。